2024年6月6日发(作者：)
振振有词1
Prof. Guo's View
蚂蚁金服的杠杆真有60倍吗?
郭振华上海对外经贸大学金融学院
前不久，马云在外滩金融峰会上发表讲
话后，大量自媒体和金融专业人士撰文抨击
蚂蚁金服的杠杆倍数高到天上去，有的说60
倍，有的甚至说超过了 100倍，进而认为蚂蚁
金服的运作模式是典型的监管套利。随之
而来的《网络小额贷款业务管理暂行办法
(征求意见稿)》（以下简称《网络小贷管理办
法》)致使蚂蚁金服暂缓上市，似乎印证了上
述专业人士的看法。
那么，蚂蚁金服的实际杠杆倍数到底有
多高呢？为什么人们会对蚂蚁金服的
ft
杆
倍数有极大的认知差异呢？《网络小贷管理
郭振华，上海对外经贸大学金融
学院保险系主任、教授，兼任中国保
险学会理事、上海市保险学会常务理
事长期讲授保险学、保险公司经营
管理等课程，主持完成国家自然科学
基金、教育部社科基金、上海社科基
金项目各一项
求保险公司持有一定的资本，满足偿付能力
充足率大于100%的要求，即公司实际资本
必须大于监管要求的最低资本。
显然，杠杆倍数太高就是指资产或负债
相对于自有资本而言太高了。就银行而言，
在资本充足率要求为10%左右的条件下，可
以简单地认为，杠杆倍数大于10就是太
高了。
杠杆是如何产生的呢？对银行而言，存
贷业务（或贷存业务）的增长就是负债和资
产的增长，在自有资本不变的条件下，这就
是不断加杠杆；对保险公司而言，销售保单
获取保费的过程就是负债增加的过程，在自
有资本不变的条件下，这就是不断加杠杆。
办法》会对蚂蚁金服的杠杆造成何种影响？
蚂蚁金服的未来走向如何呢？
一、杠杆倍数的含义和巴塞尔协议
的基本要求
所谓杠杆倍数，可以看成公司的资产与
净资产之比，或负债与净资产之比，杠杆倍
数太大，就是指公司资产或负债相对公司的
自有资本而言太高了，由此导致公司无法用
自有资本应对未来风险，或无法用资本吸收
未来损失。
这里的风险，对银行而言主要指资产端
的风险或损失，对保险公司而言，则既包括
资产端的风险，也包括负债端的风险（保险
负债具有高度的不确定性)。
巴塞尔协议的核心，就是要求银行要持
有一定的资本，要满足资本充足率要求，例
如要求大银行的
ft
有资本要达到风险加权
资产的10.5%。保险公司偿付能力监管的核
心，其实与巴塞尔协议的原理一致，就是要
二、蚂蚁金服的哪些业务会产生
杠杆
蚂蚁金服内部，实际可分为蚂蚁金融和
蚂蚁金融科技服务两部分。蚂蚁金融是指
其持牌金融子公司及其从事的业务；蚂蚁金
融科技服务是指其支付宝公司和信息科技
公司为消费者、商户、蚂蚁金服内外持牌金
融公司提供的支付和信息科技服务蚂蚁
金服旗下的主要子公司如表1所示。
就杠杆而言，只有前者（持牌金融子公
司）可能形成杠杆，后者是不会形成杠杆的。
就巴塞尔协议而言，只有形成杠杆的前者才
有资本要求，后者并不受巴塞尔协议的约束。
进一步地，即便是蚂蚁金服旗下的持牌
金融子公司，也只有部分子公司会形成杠
杆。例如，网商银行、重庆蚂蚁商诚小贷、重
庆蚂蚁小微小贷和国泰财险的业务，发放贷
2020年11月•上海保险29
i
振振有词
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款和销售保险后，会形成杠杆但天弘基金
等的业务是不会形成杠杆的。
而支付宝公司和各信息技术子公司，如
蚂蚁金服网络技术、蚂蚁胜信信息技术、蚂
蚁智信信息技术、支付宝信息技术、重庆万
塘信息技术公司等，其提供的业务主要收取
的是“交易服务费”和“技术服务费”，类似于
手续费，是不会形成杠杆的:
金融科技平台的贷款、资管和保险业务；第
三类是其他业务从营收来看,2020年上半
年，支付业务营收260亿元，占比36%;数字
金融科技平台营收460亿元，占比63%;其他
业务营收5亿元，占比1%如表2所示。
上述第一类支付业务的营收，来自向商
家和交易平台按照交易规模的一定百分比
收取的交易服务费，是一种服务费用，不会
产生杠杆；第三类业务产生的杠杆可忽略不
(一) 理财平台业务不会产生杠杆
截至2020年6月30日，合作伙伴通过蚂
蚁理财平台管理的资管产品总额达到4.1万
亿元，资管产品来自约170家资管机构。资
管产品无论是自己发的，还是合作伙伴发
的，都是由投资荇或客户自担投资风险，都
不会形成蚂蚁的资产或负债，因而不会形成
蚂蚁金服的杠杆。
三、蚂蚁金服的业务如何产生杠杆
蚂蚁金服的实际业务主要分类：第一
类是支付宝的数字支付业务；第二类是数字
计。重点是第二类业务，可以细分为三类：
微贷平台业务、理财平台业务和保险平台业
务，需要细说。
(二) 保险平台只产生极少的杠杆
截至2020年6月30日的1年内，蚂蚁平
台保费和分摊金额518亿元，大部分保费流
表1蚂蚁金服旗下的主要子公司
子公司名称
支付宝（中国）网络技术有限公司
重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司
重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司
蚂蚁金服(杭州）网络技术有限公司
上海云拒创业投资有限公司
上海云鑫创业投资有限公司
蚂蚁胜信(上海)信息技术有限公司
支付宝(杭州)信息技术有限公司
蚂蚁智信(杭州)信息技术有限公司
重庆万塘信息技术有限公司
浙江融信网络技术有限公司
天弘基金管理有限公司
蚂蚁(杭州）基金销售有限公司
国泰财产保险有限责任公司
主要经营地/注册地
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
中国
新加坡
中国香港
中国香港
英属维尔京群岛
幵曼群岛
荷兰
业务性质
属于发行人的数字支付与商家服务板块，主要向商家和消费者提供数字支付及相关业务
属于发行人的数字金融科技平台板块中的微贷科技平台，主要开展小额贷款及相关技术服务
属于发行人的数字金融科技平台板块中的微贷科技平台，主要开展小额贷款及相关技术服务
主要从事运营和研发的业务平台
主要幵展战略投资及投资管理业务
主要幵展战略投资及投资管理业务
属于发行人的数字金融科技平台板块中的保险科技平台，主要提供保险相关技术服务
主要从事APP运营及互联网相关业务
属于发行人的数字金融科技平台板块中的微贷科技平台，主要提供微贷相关技术服务
属于发行人的数字金融科技平台板块中的微贷科技平台，主要提供微贷相关技术服务
持有部分从事金融业务子公司的股权
属于发行人的数字金融科技平台板块中的理财科技平台，主要开展基金管理业务
属于发行人的数字金融科技平台板块中的理财科技平台，主要开展基金销售业务
属于发行人的数字金融科技平台板块中的保险科技平台，主要开展财产保险业务
从事国际数字支付与商家服务业务
境外业务平台及股权投资平台
境外股权投资平台
境外股权投资平台
境外融资及境外员工激励平台
境外股权投资平台
100%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
51%
75.90%
51%
100%
100%
100%
100%
100%
100%
Alipay Singapore E-Commerce Private Limited
Alipay (Hong Kong) Holding Limited
API (Hong Kong) Investment Limited
ANT KBW Investment Limited
Ant International Co.,Limited
Antfin (Netherlands) Holding B.V.
数据来源:蚂蚁金服招股说明书
►表2三类业务给蚂蚁金服带来的收入(单位:百万元)
数字支付与商家服务
数字金融科技平台
创新业务及其他
合计
数据来源:蚂蚁金服招股说明书
26,011
45,972
544
72,528
35.86%
63.39%
0.75%
100.00%
22,994
29,291
256
52,540
43.76%
55.75%
0.49%
100.00%
51,905
67,784
930
120,618
43.03%
56.20%
0.77%
100.00%
44,361
40,616
745
85,722
51.75%
47.38%
0.87%
100.00%
35,890
28,993
514
65,396
54.88%
44.33%
0.79%
100.00%
30
向90多家合作保险机构，当然也包括蚂蚁旗
下的国泰财险，其中分摊金额是指相互宝的
实际分摊金额。上述保费绝大部分都形成
了合作保险公司的负债，有少量会形成国泰
财险的负债。
国泰财险2019年的年报显示，其当年保
费收入为48亿元，即便全是从蚂蚁保险平台
获得，该保费收人占比也不到蚂蚁平台总保
费的10%，产生的负债不会超过40亿元。国
泰财险接受银保监会的严格监管，2019年
底，净资产17亿元，负债22亿元，综合偿付
能力充足率239%，远超监管要求
鉴于国泰财险的负债规模相对于蚂蚁
信贷业务的负债规模太小，且国泰财险的偿
付能力充足率远超监管要求，下文在讨论蚂
蚁金服的杠杆倍数时忽略闰泰财险的影响:
蚂蚁金服是否承担了一些担保责任，如果蚂
蚁有担保责任，
ABS
就需要算人或部分算入
蚂蚁金服的杠杆之中，反之则不应该算入
例如，蚂蚁金服放贷100元，贷款利息15%，
然后将这笔贷款证券化卖给了
A
公司，如果
流程的一部分，公司的银行合作伙伴进行
独立的信用评估。在得到消费者的授权
后，按照监管要求，公司向银行合作伙伴提
供脱敏信息，供其完成消费者的客户身份识
別（
KYCh
公司根据公司的信贷评估模型
对用户就消费能力、资产水平、历史交易和
信用记录以及风险等级等方面进行评估，并
将形成的评估参数脱敏后提供给银行。公
司的银行合作伙伴将前述信息与自身的数
据一并使用，来进行他们独立的信用评估。
银行合作伙伴会在独立的信用评估后批准、
拒绝或修改公司建议的授信额度和其他贷
款条款。”
也就是说，蚂蚁并不承担最后的风控和
放贷决策，合作银行的放贷决策是自己评估
之后的决策，蚂蚁金服只是提供事前风险评
估和事后催款等服务。
可以看出，蚂蚁金服并未向
ABS
购买者
和合作银行提供担保，风险都是由
ABS
购买
者和合作银行承担的笔者认为，基于蚂蚁
金服在客户引流和风险评估方面的巨大优
势，蚂蚁金服可以达成这样的占优合作协议。
ABS
协议约定，
A
公司向蚂蚁支付100元，蚂
蚁金服将原贷款的本金回收权和9%的利息
权转让给
A
公司，并约定由
A
公司承担本息
回收风险，则本质上，蚂蚁金服就将贷款风
险全部转移给了
A
公司，该笔贷款属于蚂蚁
金服的表外业务，不构成蚂蚁金服的杠杆3
但如果在协议中蚂蚁金服向
A
公司做出了
担保，如至少保证
A
公司能够回收本金，则
该笔贷款仍然是蚂蚁的隐性负债，会构成蚂
蚁金服的杠杆:
合作银行的贷款是否应该算入蚂蚁的
杠杆？道理同
ABS
是一样的，就看蚂蚁是否
(三)微贷平台业务是杠杆的最大来源
截至2020年6月30日，蚂蚁微贷平台的
信贷余额为21537亿元（消费信贷17320亿
元、小微经营者信贷4217亿元）,98%的资金
来源于100多家合作银行的出资和自身信贷
资产证券化，只有2%的资金是蚂蚁金服旗
下小贷公司的出资。
那么，上述21537亿元信贷余额中，哪些
会形成蚂蚁金服的杠杆呢？
首先，蚂蚁金服自己贷出去且没有资产
证券化的信贷余额
，一
定会形成蚂蚁金服的
资产，进而形成蚂蚁金服的杠杆，这部分资
产的规模是431(=21537
x
2%)亿元。
其次是蚂蚁金服将自身信贷资产证券
化的部分和合作伙伴银行的信贷资产。根
据某
ft
媒体提供的数据，截至2020年10月
底，蚂蚁金服处于存续期的
ABS
(Asset
对合作银行的本金和利息回收有担保责任，
或者是否将自己出资的部分，协议成联合贷
款的劣后资金（当资金遭遇风险时，劣后资
金优先偿付风险；当获得收益时，劣后资金
的收益将在优先资金的收益之后支付），如
果承担了担保责任或出资了劣后资金，合作
银行的贷款也是蚂蚁金服的隐性负债，会构
成蚂蚁金服的杠杆，反之则不构成蚂蚁金服
的杠杆。
尽管不少金融专业人士有所质疑，但从
蚂蚁金服的招股说明书来看，蚂蚁金服旗下
微贷科技平台的运作模式为：“客户通过蚂
蚁的科技平台发起贷款需求，银行合作伙伴
随即进行独立的信贷决策和贷款发放，蚂蚁
为合作伙伴提供金融技术、客户触达及风险
管理方案支持，基于促成的信贷规模，向银
行收取技术服务费。”并且明确说明：“在此
过程中，蚂蚁金服的业务模式是开放合作，
而不是利用
A
身的资产负债表开展业务或
提供担保：> 公司通过技术助力金融机构为
小微经营者、农户、消费者提供信贷服务，由
金融机构独立进行信贷决策并承担风险。”
此外，招股说明书中还说：“作为核准
四、蚂蚁金服的实际杠杆到底有
多局
从上述分析可见，蚂蚁金服的主要杠杆
来自于信贷业务，信贷业务的主要机构是蚂
蚁旗下的两家小贷公司，即重庆蚂蚁商诚小
贷公司和重庆蚂蚁小微小贷公司，截至2020
年6月30日，两家小贷公司的信贷余额大致
为2841亿元，其中，2410亿元已经通过资产
证券化方式转让给了以其他银行或持牌金
融机构为主的投资者，从蚂蚁的表内转到了
表外，留在表内的贷款余额只有431亿元。
截至2020年6月末，蚂蚁商诚小贷的注
册资本为40亿元，总资产为215.5亿元，净资
产为182.4亿元。蚂蚁小微小贷的注册资本
为120亿元，总资产为241.8亿元，净资产为
175.9亿元。两家小贷公司净资产合计358.3
亿元。
2020年11月•上海保睑(31
Backed
Securitization
,资产证券化）规模为
2410亿元，假定2020年6月底的
ABS
规模也
是2410元，则6月底合作银行的信贷规模为
18696( =21537-431-2410)亿元。
蚂蚁金服的
A
B
S
是否应该算人其杠杆
呢？本质上应该看
ABS
协议是如何约定的，
振振有词
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川表内贷款余额除以净资产，忽略
W
泰
财险的杠杆，蚂蚁金服的实际杠杆倍数只有
1.2( =431/358.3)。
会受到资本充足率或杠杆倍数的限制，限制
了杠杆倍数就限制
r
通过打杆获得较高收
益率的能力，进
Ifli
'限制了
nj
*能获得的最高资
本回报率，这是其他金融机构最在乎的
款资金来源和蚂蚁与合作银行的合作协议
具体约定。
如果金融
G
业人士采丨
H
上述直觉思维
方式，那么蚂蚁金服的杠杆倍数=蚂蚁经手
的信贷余额/妈蚁小贷的净资产=21537/
358.3=60
这就是蚂蚁金服杠杆高达60倍的思维
来源这种思维，是从主观上“强行”给蚂蚁
加杠杆,并不符合财务杠杆的基木含义或基
本思维。
五、市场对蚂蚁金服杠杆倍数的各
种算法
蚂蚁金服的杠杆只有1.2倍，但媒体各
类文章中估算的蚂蚁金服的打.杆倍数却是
几十甚至上百倍，这是为啥呢？
实际上，什么是公司的杠杆，人们从不
同的视角会给蚂蚁金服计算出不同的扛杆
倍数，进而对蚂蚁金服产生不同的情绪和
看法。
事情。
在其他金融机构眼里，蚂蚁这样的业务
模式是典型的“快速放大杠杆”，是典型的
“监管套利”，需要对蚂蚁金服的
ABS
次数进
行管制。
如果从这个角度来看，蚂蚁金服的杠杆
倍数就被放大了，杠扦倍数=(表内贷款余
额+资产证券化存续额）/净资产=(431 +
2410)/358.3=7.93〇
其他金融机构如此指责蚂蚁金服放杠
六、《网络小贷管理办法》对蚂蚁金
服杠杆的影响
《网络小贷管理办法》于蚂蚁金服上市
前紧急出台，杀伤力巨大，直接使蚂蚁金服
暂缓上市该办法显然会对蚂蚁金服形成
各种各样的约束，但这里集中讨论对蚂蚁金
服杠杆的影响，看看蚂蚁金服该如何调幣
(一）
加杠杆
在
监管层认为蚂蚁金服在为经济体
扦
是有一定道理的因为在2017年之前，
没有监管约朿的条件下，蚂蚁金服曾经通过
从金融监管角度来看，尽管蚂蚁金服通
过
ABS
将大部分自身信贷资产转移给了其
他金融机构，并且通过协议转移了风险，将
大部分信贷资产从蚂蚁的表内转到了表外，
但这些业务活动增加了整个经济体的杠扦，
包括借款人的杠杆和其他金融机构的杠杆，
而这个整体的杠杆倍数，监管层是在乎的，
且要控制的。
ABS
放了大
M
杠杆，据说芩虑资产证券化存
续额的杠杆倍数达到了 100倍。
但在2017年之后，监管层对归属各省监
管的小贷公司的
ABS
次数进行了限制，小贷
公司通过银行贷款和
ABS
实现的总杠杆倍
数大致被控制在了 8倍以内，蚂蚁金服旗下
的小贷公司
A
然也就受到了限制，通过
ABS
放杠杆的倍数迅速下降了此时再去指责
蚂蚁金服通过
ABS
无限放杠杆已经有些不
合时宜。
(―)蚂蚁金服需要将旗下两家小贷公
司合二为一
《网络小贷管理办法》第十条规定：“经
营网络小额贷款业务的小额贷款公司的注
册资本不低于人民币10亿元，且为一次性实
缴货币资本，跨省级行政
K
域经背网络小
额贷款业务的小额贷款公司的注册资木不
低于人民币50亿元，且为一次性实缴货币资
W
为监管层知道，蚂蚁金服的业务活动
增加了整个经济体的杠杆，进而增加了整个
经济体的风险，要想控制经济风险就要控制
整个经济体的杠杆，就要控制杠杆创造者
(不一定是持有者)——蚂蚁金服的行为，
(三）将合作银行贷款也视为蚂蚁的
杠杆
尽管蚂蚁金服既有金融成分乂有科技
本。”第二十条规定：“同一投资人及其关联
方、一致行动人作为主要股东参股跨省级行
政
K
域经营网络小额贷款业务的小额贷款
公司的数置不得超过2家，或控股跨省级行
政
K
域经营网络小额贷款业务的小额贷款
公司的数
M
不得超过1家。”
根据第二十条要求，蚂蚁金服只能控股
一家跨宵经营性质的网络小贷公司，
W
此，
蚂蚁旗下的两家小贷公司需要合并。如前
所述，截至2020年6月末，蚂蚁商诚小贷的
注册资本为40亿元，蚂蚁小微小贷的注册资
本为120亿元，合二为一后，
A
然满足第
t
条
规定的注册资本不低于50亿元的要求
(二） 其他金融机构认为蚂蚁金服通过
平
台成分，但仍有不少金融人士认为，蚂蚁
金服通过极少的小贷公司净资产撬动了大
■的
ABS
和银行信贷，这都是杠杆这种相
当笼统的、不看产品形态和合作细节的看法
相当流行,甚至成为不少“金融专业人士”的
直觉，我想他们主观上已不
n
觉地将蚂蚁
金服视为了一家纯粹的金融机构，进而用
自己考虑金融机构杠杆率的惯性思维方
法，用蚂蚁金服的小贷公口]净资产和撬动
的贷款规模来计算杠打•倍数，全然不顾贷
ABS
放杠杆
在蚂蚁可以通过互联网
K
速实现资产
1证券化的现实市场条件下，如果允许蚂蚁金
|服进行不限次数的资产证券化，则，通过很
在坐拥10亿潜在借款客户的
|少的
A
苻资本，
1 条件下，蚂蚁金服可以在短期内创造出海
tt
g
_
的信贷规模
这对蚂蚁金服是有利的，但对其他金融
机构却是不利的因为其他金融机构往往
Z
32
(二) 蚂蚁金服需要大幅压缩
ABS
规模
《网络小贷管理办法》第十二条规定：
“经营网络小额贷款业务的小额贷款公司通
过银行借款、股东借款等非标准化融资形式
融人资金的余额不得超过其净资产的1倍；
通过发行债券、资产证券化产品等标准化债
权类资产形式融人资金的余额不得超过其
净资产的4倍。”
从蚂蚁旗下两家小贷公司的总资产、净
资产和
ABS
规模可以推断，他们主要是通过
资产证券化来对外融资的，银行借款和股东
借款很少。
按照上述规定，蚂蚁金服可以发行的
日，蚂蚁微贷平台的信贷余额为21537亿元，
98%的资金来源于100多家合作银行的出资
和自身信贷资产证券化，只有2%的资金是
蚂蚁金服旗下小贷公司的出资。
由此，蚂蚁金服面临艰难抉择：要么将
自己“退化”为一家纯粹的金融科技公司，主
要作为信息提供方与机构合作开展助贷业
务，不参与出资；要么将自己的出资规模调
整到监管要求的30%的水平。
这里需要明确的一个问题是，蚂蚁的
过时看法，实际并不成立。
(二)建议蚂蚁一分为二,将“蚂蚁金融
科技”独立出来
无论蚂蚁金服的实际杠杆是多少，金融
专业人士直觉上总认为其杠杆高到了天
上。而且，《网络小贷管理办法》将迫使蚂蚁
金服做出重大抉择，到底是单纯提供科技服
务或平台服务，还是同时提供科技服务和联
合出资？
如果采取后者，联合出资将迫使蚂蚁增
加近800亿元资本，并且，资本水平还需要随
着信贷规模的增长而不断增长。这将大幅
压低蚂蚁金服的资本回报率或净资产回报
率，蚂蚁的估值也会随之下跌。
如果采取前者，蚂蚁和银行的合作是否
还能顺畅进行，是否会使平台信贷规模下降
或增速下降，这也需要蚂蚁与银行之间再进
行重新磨合。
还有一个建议方案，是将蚂蚁金服一分
为二。趁着《金融控股公司管理办法》正在
落实推进，蚂蚁可以成立控股金融机构，并
将控股金融机构与蚂蚁金融科技分别组成
两个集团公司，即浙江融信金融控股集团和
蚂蚁金融科技集团。由浙江融信科技集团
落实《网络小贷管理办法》并接受央行和银
保监会的监管，蚂蚁金融科技则成为纯粹的
ABS
融资是否属于自己的出资，笔者认为应
该是算的。因为监管办法明确网络小贷公
司可以通过
ABS
对外融资，如前所述，在
2020年6月底的经营数据条件下，蚂蚁的
ABS
的最大规模为净资产的4倍，两家小贷
公司净资产合计358.3亿元，则可发行的
ABS
规模上限为1433.2亿元。如前所述，蚂蚁金
服当前发行的存续期
ABS
规模为2410亿元
(文章发稿时应该会超过这个数字），这个超
过的部分需要在过渡期逐渐压缩至合规水
平，或者增加小贷公司的注册资本至合规水
平，或者同时压缩
ABS
和提升注册资本至合
规水平。
ABS
最大可融资规模为1433亿元。
这意味着，如果蚂蚁选择后者，不考虑
未来信贷规模增长，在21537亿元的总盘子
中，蚂蚁需要自己增加出资4597(=21537
x
30%-431-1433)亿元。
进一步地，如果蚂蚁真要自己增加出资
4597亿元，按照《网络小贷管理办法》6倍杠
杆[(净资产+银行借款+
ABS
)/净资产]的上
限要求，蚂蚁小贷至少需要补充资本766(=
(三）
面临艰难抉择
联合贷款操作规定将使妈蚁金服
4597/6)亿元。
而且，随着未来信贷规模的不断增长，蚂
蚁还需要不断增资以满足监管的资本要求。
《网络小贷管理办法》第十五条规定：
“网络小额贷款公司开展助贷或联合贷款业
务，须符合以下要求：一是主要作为资金提
供方与机构合作开展贷款业务的，不得将授
信审查、风险控制等核心业务外包;二是主要
作为信息提供方与机构合作开展贷款业务
的，不得故意向合作机构提供虚假信息，不得
引导借款人过度负债或多头借贷，不得帮助
合作机构规避异地经营等监管规定；三是在
单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的
小额贷款公司的出资比例不得低于30%。”
前两项规定显然容易满足，对蚂蚁来
说，最关键的是第三项，因为目前蚂蚁小贷
主要从事联合贷款，但其自身出资比例显然
低于30%。如前所述，截至2020年6月30
七、结论:蚂蚁的杠杆和未来
(一)蚂蚁的杠杆直觉很高但实际不高
如上所述，除支付宝外，蚂蚁金服旗下
的持牌金融子公司的业务量其实很少，或者
说表内业务其实很少，其主要业务来自于与
外部持牌金融机构的合作，形成的主要是表
外业务。
按标准的财务杠杆计算方法，用表内贷
款余额除以净资产，蚂蚁金服的实际杠杆只
有1.2倍。即便将
ABS
考虑在内，蚂蚁金服
的杠杆倍数也只有近8倍。
“蚂蚁金服的杠杆高达60倍甚至100
倍”，是一部分金融专业人士的直觉看法或
科技公司进而脱离金融监管，并与浙江融信
科技和其他金融机构开展相关科技业务或
平台业务合作。
笔者认为将蚂蚁一分为二的方案有三
大好处:一是将蚂蚁科技集团去掉金融成分
和金融气味，避免被监管机构和金融人士盯
上，同时也是践行蚂蚁做科技而非金融的
初心；二是未来可以仅将蚂蚁科技集团单
独上市，避免与金融混在一起，避免受杠杆
限制进而降低公司估值；三是将浙江融信金
融控股集团彻底纳人金融监管体系，老老
实实遵守巴塞尔协议，避免背上“监管套利”
的坏名声
。BB
-----------------------------------2020年11月•上海保险
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