2024年6月9日发(作者：)
证券研究报告
行业月度报告
证券
三季报业绩有望高增，长期向好态势不变
重点股票
2019E
EPS
1.01
1.04
0.35
0.52
0.43
0.35
0.28
PE
29.65
19.82
30.06
24.12
35.56
30.86
84.82
2020E
EPS
1.06
1.05
0.32
0.57
0.49
0.32
0.38
PE
28.25
19.63
32.88
22.00
31.20
33.75
62.50
2021E
EPS
1.10
1.09
0.36
0.60
0.56
0.36
0.44
PE
27.23
18.91
评级
推荐
推荐
2020年10月21日
评级
同步大市
评级变动： 维持
中信证券
华泰证券
东吴证券
中国银河
国金证券
东方证券
东方财富
行业涨跌幅比较
证券
39%
31%
23%
15%
7%
-1%
-9%
2019-102020-022020-06
29.22 谨慎推荐
20.90 谨慎推荐
27.30 谨慎推荐
30.00 谨慎推荐
53.98 谨慎推荐
沪深300
资料来源：财信证券
投资要点：
非银金融行业9月下跌但跑赢大市，在28个申万一级行业指数中位列
第5位。证券板块下跌4.28%。
上市券商估值较上月基本持平。截至10月20日，上市券商PB估值
为1.93倍（历史TTM，中值，剔除负值，下同），前值为1.90倍（9
月24日），较前值上升0.03倍，10月20日估值位于历史的后36%
分位，历史PB估值中位数2.77。大券商PB估值为1.72倍（历史后
49%分位），中小券商PB估值2.20倍（历史后37%分位）。
10月15日晚，证监会主席易会满受国务院委托向全国人民代表大会
%
证券
1M
0.44
2.18
3M
-2.22
2.18
分析师
12M
29.56
23.52 沪深300
刘敏
执业证书编号：S1
***************
相关报告
1 《证券：证券行业2020年8月月度报告：行业
加速并购整合》 2020-09-28
2 《证券：证券行业事件点评：国联证券拟吸收
合并国金证券，行业并购整合提速》 2020-09-21
3 《证券：证券行业2020年7月月度报告：短期
估值或将承压，中长期坚定看好》 2020-08-17
常务委员会报告了股票发行注册制改革有关工作情况。证监会将选择
适当时机全面推进注册制改革，着力提升资本市场功能。近两年资本
市场改革持续提速，资本市场后续改革可期，将进一步拓宽券商业务
空间。监管支持市场化并购，推动打造航母级券商，看好行业长期发
展价值。三季报披露进入高峰期，截至10月21日，已有6家券商发
布2020年三季度业绩预增预告，股基交易量同比增长、投行业务政策
松绑等积极因素影响下，券商三季度整体业绩继续保持高增长的概率
较高。
维持行业“同步大市”评级。在投资主线上，我们建议重点关注优质
龙头券商以及业务特色突出的中小券商。投资主线一：经营稳健、资
本实力强以及政策优势明显的头部券商。推荐中信证券（）、
华泰证券（）。投资主线二：区位优势明显、业务特色突出、
业绩弹性较高的中小券商。建议关注受益江苏区位优势、投行业务具
备较大成长空间的东吴证券（）、东方财富（）。
风险提示：市场交投活跃度低迷；市场大幅波动；证券公司业务开展
不及预期；金融监管政策加强；资本市场改革进度低于预期。
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行业研究报告
内容目录
1 市场行情回顾 .......................................................................................................................... 3
2 证券市场要素跟踪 .................................................................................................................. 4
3 投资建议 .................................................................................................................................. 6
4 行业信息 .................................................................................................................................. 6
5 风险提示 ................................................................................................................................ 10
图表目录
图1：申万一级行业指数9月表现 ........................................................................................... 3
图2：上市券商、全部A股历史PB估值情况 ....................................................................... 4
图3：两市日均成交金额 ........................................................................................................... 4
图4：市场融资融券余额 ........................................................................................................... 4
图5：北向资金当月净买入额 ................................................................................................... 5
图6：市场股票质押业务 ........................................................................................................... 5
图7：市场股权融资 ................................................................................................................... 5
图8：市场债券融资（企业债、公司债） ............................................................................... 5
图9：市场资管产品发行 ........................................................................................................... 6
图10：市场主要指数表现 ......................................................................................................... 6
表1：上市券商个股涨跌幅排名 ............................................................................................... 3
表2：上市券商最新PB估值情况 ............................................................................................ 4
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行业研究报告
1 市场行情回顾
非银金融行业9月下跌但跑赢大市。上证综指9月下跌5.23%，沪深300指数下跌
4.75%，同期申万非银金融行业指数下跌2.84%,跑赢上证综指2.39个百分点,跑赢沪深300
指数1.91个百分点,在28个申万一级行业指数中位列第5位。非银金融二级子行业指数
中，证券板块下跌4.28%，保险板块下跌0.17%，多元金融板块下跌6.23%。
图1：申万一级行业指数9月表现
5
0
-5
-10
-15
-20
休
闲
服
务
电
汽
家非
钢银
机
房
沪
国
采
上纺交
气
车
用银
铁行
械
地
深
防
掘
证织通
电金设
产
军综服运
设
器融备工指装输
备
300
公
化
电
建
传
商
轻医
计
食建有
通综
农
用
工
子
筑
媒
业
工药
算
品筑色
信合
林
事装牧
贸
制生
机
饮材金
业饰料料属渔
易
造物
资料来源：
wind
，财信证券
上市券商9月表现分化。行业涨幅前5位分别为浙商证券(19.02%)、国联证券(14.92%)、
国元证券(8.80%)、第一创业(3.35%)、兴业证券(0.73%)。行业跌幅前5位分别为红塔证券
(-12.11%)、中银证券(-9.70%)、华林证券(-8.53%)、东北证券(-7.84%)、中原证券(-6.75%)。
上市券商9月涨跌幅中位数为-4.47%。
表1：上市券商个股涨跌幅排名
股票代码
股票名称
浙商证券
国联证券
国元证券
第一创业
兴业证券
9月涨跌幅
（%）
19.02
14.92
8.80
3.35
0.73
年初至今涨
跌幅（%）
60.57
220.92
31.73
34.56
18.06
股票代码
股票名称
红塔证券
中银证券
华林证券
东北证券
中原证券
9月涨跌幅
（%）
-12.11
-9.70
-8.53
-7.84
-6.75
年初至今涨
跌幅（%）
9.59
239.53
-5.64
7.48
0.56
资料来源：
wind
，财信证券
上市券商估值较上月基本持平。截至10月20日，上市券商PB估值为1.93倍（历
史TTM，中值，剔除负值，下同），前值为1.90倍（9月24日），较前值上升0.03倍，
10月20日估值位于历史的后36%分位，历史PB估值中位数2.77。大券商PB估值为1.72
倍（历史后49%分位），中小券商PB估值2.20倍（历史后37%分位）。
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行业研究报告
表2：上市券商最新PB估值情况
最新PB估值
历史PB估值中位数
相对全部A股PB
历史分位
资料来源：
wind
，财信证券
上市券商
1.93
2.77
0.65
64.01%
大券商
1.72
2.60
0.58
51.36%
中小券商
2.20
2.78
0.74
62.57%
图2：上市券商、全部A股历史PB估值情况
上市券商
8
7
6
5
大券商中小券商全部A股
4
3
2
1
0
2010-01-082011-07-082013-01-082014-07-082016-01-082017-07-082019-01-082020-07-08
资料来源：
wind
，财信证券
2 证券市场要素跟踪
（1）两市日均成交金额环比下滑，市场情绪有所回落。9月两市总成交金额16.90
万亿元,日均成交金额7683亿元,环比上月下降27%；1-9月两市日均成交金额8632亿元,
较去年同期上升59%。
（2）两融余额较上月下降。9月末沪深两市两融余额14722亿元,9月日均两融余额
14968亿元,9月两融净增加额为-231亿元,两融规模较上月下降。
图3：两市日均成交金额
16000
14000
12000
图4：市场融资融券余额
融资融券余额
融资融券余额
当月日均成交金额（亿元）
14000
12000
10000
8000
6000
4000
2000
0
2018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09
10000
8000
6000
2018年9月2019年1月2019年5月2019年9月2020年1月2020年5月2020年9月
资料来源：
wind
，财信证券
资料来源：
wind
，财信证券
（3）北向资金连续两月净流出。陆股通9月净卖出328亿元,上月净卖出20亿元,
北向资金连续两月净流出。
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行业研究报告
（4）股票质押业务规模持续收缩。9月末市场质押股份数量为5120亿股，较上月
末减少69亿股；质押股份数量占总股本比例为7.36%，较上月末减少0.12个百分点；质
押股份期末参考市值44845亿元，较上月末下降4088亿元。
图5：北向资金当月净买入额
陆股通当月净买入额（亿元）
1000
800
图6：市场股票质押业务
质押股份数量（亿股）
占总股本比例（%）
6200
6100
6000
5900
5800
5700
5600
5500
5400
5300
5200
5100
5000
4900
4800
4700
4600
2019-9-62019-11-152020-1-232020-4-102020-6-192020-8-28
9.5
9
8.5
8
7.5
7
600
400
200
0
-200
2018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09
-400
-600
-800
资料来源：
wind
，财信证券
资料来源：
wind
，财信证券
（5）股权融资规模环比下降，债券融资规模环比小幅下降。
股权承销：9月市场股权融资规模合计1601亿元，环比下降22%；1-9月累计股权
融资规模12237亿元，同比上升14%。其中，9月IPO发行67家,募集资金530亿元,环
比下降16%,再融资发行48家,募集资金1071亿元,环比下降25%。
债券承销：9月市场债券承销总规模56413亿元,环比下降6%；1-9月市场债券承销
总规模423008亿元,同比上升25%。其中，8月企业债、公司债承销规模分别为443亿元、
3701亿元,企业债、公司债融资规模总计4143亿元,环比上升25%；1-9月累计企业债、
公司债承销规模28272亿元,同比上升28%。
图7：市场股权融资
当月股权融资（亿元）
2500
2000
当月公司债+企业债（亿元）
6000
5000
4000
3000
2000
图8：市场债券融资（企业债、公司债）
1500
1000
500
1000
0
2018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09
0
2018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-09
资料来源：
wind
，财信证券
资料来源：
wind
，财信证券
（6）资管产品发行规模环比下降。9月成立资管产品511只,发行份额81亿份,发行
份额环比下降19%。
（7）市场主要权益指数普跌，固收指数下跌。9月上证综指、沪深300、创业板指
涨跌幅分别为-5.23%、-4.75%、-5.63%,中证全债指数涨跌幅为-0.03%。
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行业研究报告
图9：市场资管产品发行
图10：市场主要指数表现
资管产品份额合计（亿份）
350
300
250
200
150
100
50
0
2018-09
0.00%
主要指数涨跌幅
-0.03%
-2.00%
-4.00%
-6.00%
-5.23%
上证综指
-4.75%
-5.63%
创业板指沪深300中证全债
2019-012019-052019-092020-012020-052020-09
资料来源：
wind
，财信证券
资料来源：
wind
，财信证券
3 投资建议
10月15日晚，证监会主席易会满受国务院委托向全国人民代表大会常务委员会报告
了股票发行注册制改革有关工作情况。证监会将选择适当时机全面推进注册制改革，着
力提升资本市场功能。近两年资本市场改革持续提速，资本市场后续改革可期，将进一
步拓宽券商业务空间。监管支持市场化并购，推动打造航母级券商，看好行业长期发展
价值。三季报披露进入高峰期，截至10月21日，已有6家券商发布2020年三季度业绩
预增预告，股基交易量同比增长、投行业务政策松绑等积极因素影响下，预计券商三季
度整体业绩继续保持高增长的确定性较高。
维持行业“同步大市”评级。在投资主线上，我们建议重点关注优质龙头券商以及
业务特色突出的中小券商。投资主线一：经营稳健、资本实力强以及政策优势明显的头
部券商。推荐关注综合实力行业第一、创新业务布局领先、业绩韧性较强的龙头券商中
信证券（），以及财富管理转型行业领先、充分受益再融资及并购重组政策松
绑、同时具备一定估值优势的华泰证券（）。投资主线二：区位优势明显、业
务特色突出、业绩弹性较高的中小券商。建议关注受益江苏区位优势、投行业务具备较
大成长空间的东吴证券（），以及持续受益互联网平台流量变现、经纪业务规
模效应突出的东方财富（）。
4 行业信息
（1）国务院印发《关于实施金融控股公司准入管理的决定》
新华社北京9月13日电 经李克强总理签批，国务院日前印发《关于实施金融控股
公司准入管理的决定》（以下简称《决定》）。对金融控股公司实施准入管理是补齐监管短
板、深化金融改革的重要举措，有利于规范市场秩序，防范化解风险，增强金融服务实
体经济能力。
坚持金融业总体分业经营为主的原则，从制度上隔离实业板块与金融板块，《决定》
明确，在我国境内的非金融企业、自然人以及经认可的法人控股或者实际控制两个或者
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行业研究报告
两个以上不同类型金融机构，具有规定情形的，应当向中国人民银行提出申请，经批准
设立金融控股公司。《决定》从注册资本，股东、实际控制人，董事、监事和高级管理人
员，补充资本能力，以及组织机构和风险管理、内控制度等方面对金融控股公司提出明
确的准入要求。
《决定》要求，金融控股公司变更名称、住所、注册资本、持有5%以上股权的股东、
实际控制人，修改公司章程，投资控股其他金融机构，增加或者减少对所控股金融机构
的出资或者持股比例导致控制权变更或者丧失，分立、合并、解散或者破产，应当向中
国人民银行提出申请。
《决定》明确，已具有应当申请设立金融控股公司情形的，应当自《决定》施行之
日起12个月内向中国人民银行申请设立金融控股公司。
《决定》提出，中国人民银行根据《决定》制定设立金融控股公司条件、程序的实
施细则，并组织实施监督管理，可以采取相关审慎性监督管理措施。（信息来源：新华社）
（2）中国证券业协会发布《证券公司场外期权业务管理办法》
证券公司场外期权业务自2012年开展试点以来，在服务投资者管理风险、促进证券
公司创新发展和推动多层次资本市场发展发挥了重要作用。为进一步完善场外期权业务
的制度供给，促进证券公司场外期权业务的健康规范发展，中国证券业协会在合并《关
于进一步加强证券公司场外期权业务监管的通知》（证监办发〔2018〕40号）、《关于进一
步加强证券公司场外期权业务自律管理的通知》（中证协发〔2018〕119号）的基础上，
广泛听取行业诉求，研究制定了《证券公司场外期权业务管理办法》，经证监会备案，现
予发布并自发布之日起实施。
本次发布的《管理办法》，提升了自律规则层级，优化完善了部分业务标准和业务流
程。主要包括：一是灵活设置资质要求。在风险可控的前提下，适当差异化匹配分类评
级情况，支持信息系统和风险管理能力通过评估的有能力、有实力、有专业优势的BBB
级证券公司开展相关期权业务。二是适度扩大标的范围。挂钩个股标的范围适度扩大至
融资融券标的范围，建立个股集中度指标公布机制，有助于证券公司拓宽业务范围、提
高风险对冲能力。三是优化投资者适当性。将商品类场外期权交易对手方调整至《证券
期货投资者适当性管理办法》规定的专业机构投资者，支持证券公司直接服务实体经济。
四是稳定业务预期。对于因动态调整不再属于交易商的证券公司设置一年过渡期，确保
业务平稳有序衔接。五是强化监测监控。提高数据报送的标准化管理，新增负面客户管
理平台，建立数据共享机制，提升证券公司场外期权业务的透明度，进一步落实“看得
清、管得住”的监管要求，有效防范业务风险。此外，为做好有关证券公司信息系统和
风险管理能力的评估，协会制定了相应工作规程，通过明确公司申报要求、强化参评专
家责任、公开评估过程等措施保障评估工作规范透明。
下一步，协会将落实《管理办法》相关工作，建立健全场外期权制度规范体系，加
强业务培训和执业检查，提高业务报告系统电子化程度，强化实时、精准监测监控风险，
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行业研究报告
持续引导证券公司规范开展场外期权业务。（信息来源：中国证券业协会）
（3）证监会对上市公司再融资实施分类审核
为便利上市公司再融资，更大力度支持上市公司利用资本市场做优做强，证监会对
上市公司再融资实施分类审核。在审核主板（中小板）上市公司非公开发行股票申请时，
对新受理的最近连续两个信息披露工作考评期评价结果为A的上市公司予以快速审核。
适用快速审核的上市公司非公开发行股票申请，证监会在审核中重点关注本次发行
是否符合法律法规规定的条件。除存在可能影响发行条件的问题或其他重大问题外，原
则上不再发出书面反馈意见，直接提交初审会审核。相关信息在证监会官网及时公示。
上市公司要提高信息披露质量，确保真实、准确、完整、及时、公平地披露或者提
供信息。保荐机构和证券服务机构要切实尽责履职，提高适用快速审核的上市公司申请
文件的质量。相关主体存在违法违规行为的，证监会将依法予以严惩。（信息来源：中国
证监会）
（4）证监会就《关于加强私募投资基金监管的若干规定（征求意见稿）》公开征求
意见
日前，证监会就《关于加强私募投资基金监管的若干规定（征求意见稿）》公开征求
意见。
私募基金纳入证监会监管以来，在党中央、国务院的坚强领导下，在各方大力支持
下，证监会一手抓监管，一手促发展，私募基金行业得到快速发展，在支持创业创新、
推进供给侧结构性改革、提高直接融资比重、服务实体经济和居民财富管理等方面发挥
了积极作用。私募基金行业在快速发展同时，也存在一些问题，如公开或者变相公开募
集资金、规避合格投资者要求、不履行登记备案义务、普遍性异地经营、错综复杂的集
团化运作、资金池运作、刚性兑付、利益输送、自融自担等，甚至出现侵占、挪用基金
财产、非法集资等严重侵害投资者利益的违法犯罪行为，行业风险逐步显现。结合近年
来的监管实践和查处的违法违规案件，有必要重申和明确私募基金监管的底线要求，让
私募行业真正回归本源，实现优胜劣汰，促进行业规范可持续发展。
为贯彻落实党中央、国务院关于防范化解私募基金行业风险的决策部署，坚持问题
和风险导向，以保护投资者合法权益为出发点，促进行业规范可持续发展为落脚点，经
反复调研、充分论证，根据有关法律法规要求，证监会起草了《关于加强私募投资基金
监管的若干规定（征求意见稿）》。主要内容包括：（一）规范私募基金管理人名称、经营
范围和业务。在名称上，征求意见稿要求管理人统一名称规范，应当标明“私募基金”“私
募基金管理”等字样。在业务范围上，征求意见稿要求管理人聚焦投资管理主业，围绕
私募基金管理开展资金募集、投资管理、顾问服务等业务，不得管理未依法备案的私募
基金，不得从事与私募基金管理存在冲突或无关的业务。（二）从严监管集团化私募基金
管理人。征求意见稿规定私募基金管理人应当如实披露其出资结构，严禁出资人代持、
交叉持股、循环出资等行为。同一主体实际控制两家以上私募基金管理人的，应当说明
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行业研究报告
设置多个管理人的合理性与必要性，披露各管理人业务分工，建立完善的合规管理、风
险控制制度。（三）确保私募基金应当向合格投资者非公开募集。征求意见稿坚守私募基
金“非公开”本质，进一步细化私募基金募集过程中的禁止性行为要求，包括违反合格
投资者要求募集资金，通过互联网、微信等载体向不特定对象宣传推介，向投资者承诺
保本保收益，夸大宣传、虚假宣传，设立以从事资金募集活动为目的的分支机构以及突
破投资者人数限制等。（四）明确私募基金财产投资的负面清单。征求意见稿着力引导私
募基金回归投资本质，重申投资活动“利益共享、风险共担”的本质，严禁使用基金财
产从事借（存）贷、担保、明股实债等非私募基金投资活动，严禁投向类信贷资产或其
收（受）益权，不得从事承担无限责任的投资以及国家禁止或限制投资的项目等。（五）
强化私募基金管理人及从业人员等主体规范要求。征求意见稿要求私募基金管理人及其
从业人员规范开展关联交易，严禁基金财产混同、资金池运作、自融、侵占或挪用基金
财产、利益输送、利用未公开信息交易、内幕交易、操纵市场、不公平对待基金财产和
投资者等违法违规情形。私募基金托管人、销售机构、其他服务机构及从业人员也不得
从事前述行为或者为前述行为提供便利。（六）明确法律责任和过渡期安排。征求意见稿
对违反规定从事私募基金业务的，综合运用行政、自律、司法等多种手段追究相关机构
和人员的法律责任。同时为稳妥起见，征求意见稿设置了过渡期安排，对已登记私募基
金管理人不符合征求意见稿要求的，作出相应的安排。（信息来源：中国证监会）
（5）中国证监会、中国人民银行、国家外汇管理局发布《合格境外机构投资者和人
民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法》
为切实提高资本市场对外开放水平，2020年9月25日，经国务院批准，中国证监会、
中国人民银行、国家外汇管理局发布《合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资
者境内证券期货投资管理办法》（以下简称《QFII、RQFII办法》），中国证监会同步发布
配套规则《关于实施〈合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货
投资管理办法〉有关问题的规定》。《QFII、RQFII办法》及配套规则自2020年11月1
日起施行。
《QFII、RQFII办法》及配套规则修订内容主要涉及以下方面：一是降低准入门槛，
便利投资运作。将QFII、RQFII资格和制度规则合二为一，放宽准入条件，简化申请文
件，缩短审批时限，实施行政许可简易程序；取消委托中介机构数量限制，优化备案事
项管理，减少数据报送要求。二是稳步有序扩大投资范围。新增允许QFII、RQFII投资
全国中小企业股份转让系统挂牌证券、私募投资基金、金融期货、商品期货、期权等，
允许参与债券回购、证券交易所融资融券、转融通证券出借交易。QFII、RQFII可参与
金融衍生品等的具体交易品种和交易方式，将本着稳妥有序的原则逐步开放，由中国证
监会商中国人民银行、国家外汇管理局同意后公布。三是加强持续监管。加强跨市场监
管、跨境监管和穿透式监管，强化违规惩处，细化具体违规情形适用的监管措施等。（信
息来源：中国证监会）
（6）国联证券、国金证券发布关于公司终止筹划重大事项暨公司股票复牌公告
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行业研究报告
国联证券（601456）、国金证券（600109）10月12日晚间发布关于终止筹划重大资
产重组暨公司股票复牌公告。国联证券、国金证券A 股股票因筹划重大资产重组事项自
2020年 9月 21 日开市起停牌。经审慎研究，两公司决定终止筹划本次重大资产重组事
项，国联证券、国金证券A 股股票自 2020 年 10 月 13 日 （星期二）开市起复牌。
公告称由于交易双方未能就本次重大资产重组方案的部分核心条款达成一致意见，经认
真研究各方意见并与交易相关方协商一致，为切实维护上市公司及广大投资者利益，交
易双方审慎研究决定终止筹划本次重大资产重组事项。（信息来源：公司公告）
5 风险提示
市场交投活跃度低迷；市场大幅波动；证券公司业务开展不及预期；金融监管政策
加强；资本市场改革进度低于预期。
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行业研究报告
投资评级系统说明
以报告发布日后的6－12个月内，所评股票/行业涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准。
类别
股票投资评级
行业投资评级
投资评级
推荐
谨慎推荐
中性
回避
领先大市
同步大市
落后大市
评级说明
投资收益率超越沪深300指数15%以上
投资收益率相对沪深300指数变动幅度为5%－15%
投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-10%－5%
投资收益率落后沪深300指数10%以上
行业指数涨跌幅超越沪深300指数5%以上
行业指数涨跌幅相对沪深300指数变动幅度为-5%－5%
行业指数涨跌幅落后沪深300指数5%以上
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述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司及本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获
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